轻工制作职业深度陈述：拂晓将至周期拐点隐现

　　本年年头以来（到 11 月 30 日收盘）沪深 300 指数跌落 22.01%，轻工制作板块 跌落 20.74%，跑赢大盘 1.27pcpts，在 31 个子职业中位列第 22 名。在年内疫情压力下 文娱作业等必选消费具有耐性；一起在浆价回落预期下特种纸板块走出两波较好体现， 年内文娱作业及造纸板块别离跌落 11.93%/14.11%，别离跑赢轻工板块 8.81/6.63pcpts。

　　组织及北向资金更喜爱板块龙头。组织持仓及基金持仓方面，到 2022 年 11 月 30 日，顾家家居（持仓组织数 97；持仓基金数 87）、欧派家居（持仓组织数 70；持仓基金 数 63）、盛新锂能（持仓组织数 66；持仓基金数 59）、晨光股份（持仓组织数 41；持仓 基金数 34）、太阳纸业（持仓组织数 39；持仓基金数 32）排列轻工制作板块组织及基金 持仓前 5 名。龙头公司当时估值性价比现已充沛凸显，受组织注重度较高。 从北向资金持股比例变化状况来看，到 2022 年 11 月 30 日收盘，轻工制作板块 沪/深股通持股比例前 10 名别离为公牛集团（12.36%）、索菲亚（10.94%）、裕同科技 （7.05%）、晨光股份（6.77%）、顾家家居（5.76%）、大亚圣象（5.68%）、共创草坪（5.57%）、仙鹤股份（4.94%）、欧派家居（4.54%）、中顺洁柔（4.22%）。

　　职业盈余才能逐渐改进，需求复苏在即。2022 年内我国多地疫情影响下消费复苏进 度有所放缓，叠加国内地产出售及竣工数据承压以及海外部分国家通胀压力加大等要素 影响，轻工各细分板块需求端均有不同程度承压，但近期我国房地产相关利好方针频出 &防疫方针加快优化，家居等消费需求有望首先回暖。供应方面，现在我国轻工制作行 业本钱端压力已呈现缓解。跟着原材料本钱、海运本钱的逐渐回落，人民币价值下降增厚出 口企业汇兑收益，以及四季度很多促销旺季催化下前期营销费用投进作用闪现摊薄出售 费用率，咱们看好后续轻工板块企业盈余才能进一步修正。

　　2.1.1 定制家具：疫情短期影响需求转化，龙头多元途径布局助力比例进步

　　定制家具处于地产后周期链条，职业需求开释大约滞后产品房出售 1-2 年。现在我 国定制家具需求首要来源于新房装饰和存量房创新，其间新房需求占有主导，存量房翻 新需求占比呈进步趋势。

　　地产出售数据直接影响定制家具与厨电板块估值，上一年下半年以来地产后周期板块 估值承压显着。咱们经过比照 2010 年末以来产品房出售月度累计增速与一起期有代表 性定制家具及厨电企业估值走势得出：在我国地产出售面积同比增速为正时，定制家具 及厨电公司估值中枢较地产出售面积同比下滑时期有显着进步，2012 年 11 月与 2015 年 6 月别离为两个估值中枢上移分界点，2014 年 2 月和 2017 年 12 月别离为估值中枢下移 分界点。2020 年下半年跟着“新冠”疫情平缓，地产出售增速好转，定制家具及厨电公 司估值上行，一向继续到 2021 年 5 月份，而进入 2021 年下半年，跟着地产出售增速下 降以及部分地产商呈现债款危机，地产链相关标的估值遭到显着限制。

　　地产方针边沿平缓，预期未来地产出售好转将带动板块估值抬升。从 2006 年以来 的数据来看，我国地产出售受方针影响显着，一般在每年四季度至次年年头时会有较多 的地产相关方针出台，影响次年地产出售走势；前史上地产调控放松方针往往产生于商 品房出售面积同比增速转负之后，方针放松后6个月左右产品房出售面积同比增速转正。 2016 年-2019 年，地产调控方针相对密布，产品房出售面积（期房）增速动摇区间缩窄， 2020 年，我国地产出售受“新冠”疫情冲击以及 8 月房企融资新规影响在增速方面有较 动。2021 年 9 月“恒大暴雷”之后，人民银行、银保监会及证监会在 12 月份密布 发声，12 月 6 日，政治局会议提出要推动保证性住所建造，支撑产品房商场更好满意购 房者的合理住所需求，促进房地工业健康开展和良性循环。2022 年头以来，我国多地陆 续推出放松限制性办法（如放松限价、放松限售、放松限贷、放松限购等）和放松商业 借款（如下调房贷利率、下调首付比例）等办法促进产品房出售康复，但“新冠”疫情 重复以及“停贷”事情等必定程度弱化方针影响作用，跟着方针有序落地及商场决心恢 复，预期未来地产出售好转将带动板块估值抬升。

　　在施工待竣工面积规划巨大，咱们对下一年新房竣工面积增速不失望。地产竣工滞后 于新开工约 2 年，上轮周期中受地产企业迫于资金压力推迟竣工以及新冠疫情影响呈现 两次竣工与新开工增速违背，致使在施工面堆集积较多。2010-2021 年我国房子在施工 面积规划在继续扩展，到 2022 年 10 月，我国在施工面堆集计值已挨近 89 亿平方米， 竣工面积占前置 2 年施工面积比例仅为 5.29%。尽管房子新开工面积于 21Q2 后逐渐走 弱，但咱们以为巨大的在施工面积盘仍对未来竣工转化供应量的支撑。跟着地产企业流 动性严重问题得到缓解叠加“保交给”方针催化，估计 22Q4 及 23 年竣工面积/前置 2 年施工面积的转化率有望康复，咱们关于下一年竣工增速不失望。

　　存量房创新需求开释为我国家具消费供应长时刻支撑。存量房创新需求未来的继续释 放也将进一步利好家具消费需求扩展。咱们依据城市人口数量及人均住所建筑面积等指 标进行测算，2021 年我国城市存量房数量约为 4.7 亿套，近 15 年的复合增加率约为 5.96%。假定存量房的创新周期为 10-15 年，则近 15 年存量房数量的继续扩展将支撑未 来我国家具消费需求安稳增加。一起，咱们猜测至 2030 年我国存量房创新需求占家装 需求比例有望到达 50.49%，随后因为 2015-2020 年住所竣工面积有所下滑，构成对应的 存量房创新需求占比有所回落，但也仍将保持在 45%以上水平，至 2040 年，咱们猜测 我国存量房创新需求比例约为 47.80%。

　　疫情致使定制家具需求转化受阻，未来有望边沿好转。定制家具工业链条较长，而 且对线下装置和服务环节的要求较高。2022 年以来全国多地疫情重复，大都城市针对疫 情防控采纳常态化办法，一方面影响了终端卖场门店的客流，另一方面则使得定制家具 的量尺、配送、装置等环节受阻，需求无法有用转化。近期多地调整疫情管控方针，随 着防疫优化，未来家装特色较强的家具需求有望回补。

　　我国定制家具职业首要公司仍以经销方法为主，大宗事务占比趋于平稳。全体来看， 我国首要定制家具上市公司以经销为主，欧派家居和索菲亚经销途径收入占比均在 70% 以上，志邦家居和金牌厨柜在 60%左右。2017 年至 2021 年，跟着我国精装房开发快速 推动，我国首要定制家具公司不断开辟大宗事务，大宗收入占比呈上升趋势，2021 年皮 阿诺大宗事务占比最高，现已由 2017 年的 18.36%进步至 49.10%，但跟着恒大事情露出 出的大宗事务带来的应收账款危机凸显，定制家具公司经过调整大宗客户结构、付款结 算方法等办法逐渐操控大宗事务收入占比，且 2022 年以来受地产下行要素影响，大宗 途径收入占比进一步下滑。至 2022 三季度末，欧派家居和索菲亚大宗事务收入占比分 别为 15.20%和 13.36%；志邦家居和金牌厨柜大宗事务占比别离为 24.33%和 37.37%。

　　零售途径掩盖度方面，龙头企业门店数量职业抢先。从近几年定制家具公司门店拓 展状况来看，到 2022 三季度末，欧派家居门店数量 7685 家，索菲亚门店数量 4016 家，志邦家居门店 4167 家，金牌厨柜 3579 家。

　　整装事务加快企业实力分解。跟着国内精装、整装事务的继续推动，传统家具零售 途径客流受冲击较为显着，其间家装公司作为前置进口，对客流的分流作用较大。现在 我国首要定制家具公司接连展开整装事务，据各公司年报及半年报发表数据，各公司开 展整装事务方法有所差异，其间欧派家居首要经过与家装公司协作进行整装事务开辟， 索菲亚 2019 年开端探究整装事务，尚品宅配选用自营整装与 Homkoo 整装云相结合模 式，志邦家居推出“超级邦”装企服务战略，打造赋能装企的新方法，金牌厨柜则经过 出资树立整装子公司进行整装事务拓宽。长时刻来看，咱们以为定制家具赛道中，在途径 革新与途径办理方面具有抢先优势的企业有望强势穿越地产周期，完成营收及市占率同 步进步。

　　龙头企业凭仗多品类交融和全途径布局推动商场比例不断进步。从家具零售消费流 量进口视点看，近年来我国家具卖场集合流量的才能有所削弱。2012-2021 年专业家居 卖场的途径比例由 60%下滑至 53%，而同期线%。在此背 景下，家具工业链内各环节的龙头企业纷繁敞开线上线下协同、全途径布局、多品类融 合的途径建造方法，有用占有多流量进口获取流量优势，推动职业会集度不断进步。 2012-2021 年我国家居职业 CR5 算计商场比例由 2.3%进步至 6.6%，除宜家（我国）外， 比如欧派家居、顾家家居、索菲亚、敏华控股等国内家居龙头公司均经过延伸产品品类， 布局家装、电商等多途径进口，完成了商场比例的显着进步。

　　跟着原材料&汇兑&海运多重要素缓解，制品家具企业赢利弹性有望开释。受大宗 产品价格上涨、海运本钱大幅进步影响，2021 年及 2022 年上半年我国家具出口链企业 赢利端承压显着，跟着 2022 年年中以来原材料及海运本钱逐渐回落以及人民币价值下降， 家具出口企业有望开释赢利弹性。当时欧美等国家经济下行构成海外需求疲弱，以及当 前美国家具产品批发商库存处于前史高位，或导致我国家具出口链企业收入增加存有一 定压力。内销方面则获益于年内交房面积增速仍坐落相对高位叠加存量房创新需求的逐 步开释，对家具消费需求仍有坚实支撑，但疫情成为影响需求有序开释的关键要素，后 续跟着疫情影响逐渐散失，制品家具企业收入端有望快速回补。

　　内销：交房面积增速及存量房创新供应需求支撑，租房装饰供应需求增量。在施工待竣工存量面积规划巨大，在房企流动性缓解及“保交给”方针催化下结转竣工有望提 速，咱们关于下一年新房竣工增速不失望，叠加存量房创新需求有序开释，至 2030 年我 国存量房创新需求占比有望到达 50.49%，为制品家具需求端供应支撑。一起，依据巨量 引擎《2021 我国家居职业洞悉白皮书》查询状况，对家居家装感兴趣及购买家居家装产 品的受访方针中，均有 26%左右为租房状况。跟着城镇化率的进一步进步，进城务工人 员多挑选租房暂居，一起 “房子是租来的，但日子不是”这一理念推动越来越多的租房 者挑选对租屋进行简略装饰或购置家具以取得抱负的寓居环境。制品家具凭仗免于装置 且对原有装饰影响较小的特色，是租房者挑选改造租屋较为抱负的购置家具之一，因而 获益于“租房也要装饰”趋势，制品家具需求量有望进一步进步。

　　外销：2022 年外销收入受国内疫情发货受阻及海外需求转淡影响略有承压。据海关 总署数据，因为 2021 年海外相关软体家具供应链受疫情影响叠加欧美需求旺盛，2021 年我国寝具、褥垫、绷簧床垫、软坐垫及相似填充制品累计出口金额达 9016.65 亿元， 同比增加 19.20%，2016 年至 2021 年 CAGR 为 9.33%。2022 年以来我国疫情要素使得 国内工厂出产发货环节受阻，叠加海外需求走弱途径去库存等要素，致使 2022 年前 9 月我国软体家具累计出口金额 6383.88 亿元，同比-1.7%，增速端呈现下滑。我国软体家 具进口规划相对较小，2021 年我国寝具、褥垫、绷簧床垫、软坐垫及相似填充制品累计 进口金额 206.87 亿人民币，同比增加 3.30%，2016 年至 2021 年 CAGR 为-0.67%。

　　美国为我国软体家具首要出口国。依据海关总署数据，2021 年我国坐具（产品编码 9401）及其零件出口至美国占比 30.26%；绷簧床垫、寝具等（产品编码 9404）出口至 美国占比 33.88%。

　　美国新建住所出售同比增速降幅逐渐收窄。据美国商务部数据，美国新建住所出售 套数增速与家具及家居铺排出售增速具有较强相关性，2021 年下半年以来受美国加息、 经济下行等要素影响，美国新建住所出售同比增速快速下滑，到 2022 年 10 月，美国 新建住所出售同比增速为-5.88%，增速降幅环比逐渐收窄，看好后续逐渐回暖转正，为 具有装饰特色的家具、家电等需求端供应支撑。

　　美国家具及家居铺排批发商库存已上升至前史高位，有望拐点向下。据美国商务部 数据，现在美国家具及家居铺排批发商库存处于近五年高位水平并已逐渐呈现下行拐点。 2022 年 9 月美国家具及家居铺排批发商库存出售比为 2.05，较前期高点有小幅回落。我 们以为随海外家具途径库存逐渐消化，我国家具出口企业外销订单或于下一年逐渐回暖。

　　（2）赢利层面：受 22 年基数影响，23 年制品家具企业赢利增速或趋缓

　　原材料：出口事务方法上依然以 ODM 为主，原材料价格动摇对出口事务盈余水平 影响显着。现在，我国制品家具企业外销事务方法依然以 ODM 方法为主，为全球闻名 的家具厂商及家居零售商供应代工服务，相较于自有品牌方法，ODM 方法下原材料价 格动摇对公司盈余水平影响显着。 年内 MDI、TDI、聚醚等价格均有显着回落，估计 23 年质料价格对家具企业赢利 端影响较小。MDI、TDI、软泡聚醚及硬泡聚醚等软体家具首要原材料本钱年内呈动摇 下行趋势，至 2022Q4 制品家具首要原材料价格走势已趋于平稳，咱们估计 2023 年原材 料价格动摇对制品家具企业赢利端的影响或相对有限。

　　长时刻来看，OBM 转型抢先的企业有望继续取得赢利率进步，当时敏华控股向品牌 商转型脚步较为抢先，梦百合、海象新材、恒林股份、荣泰健康等也均活跃经过电商、 跨境电商等方法扩展自有品牌影响力。与此一起，为进步全球供应链优势及有用应对贸 易冲突，我国家具出口企业纷繁布局全球化产能，为未来外销事务扩张奠定坚实基础。 汇兑：据相关公司年报数据，我国制品家具公司中汇兑损益绝对值占当期净赢利比 重动摇比较大，2017 年和 2020 年尤为显着。人民币汇率动摇对出口型家居企业运营业 绩影响首要体现在：一是人民币处于增值/价值下降趋势时，产品在海外商场竞赛力呈现下降 /上升趋势，以外币标价的外销产品收入与毛利率下降/进步；二是外销收入以外币结算 的状况下，自承认出售收入构成应收账款至收汇期间，公司因人民币汇率动摇而产生汇 兑损益，直接影响公司成绩。2022 年 4 月以来人民币快速价值下降，为年内家具出口企业释 放必定赢利弹性。估计下一年人民币继续价值下降概率较低，汇兑收益对家具外销出口企业利 润端贡献度或有所下滑。

　　海运：海运本钱已回落，估计订单下单节奏将回归正常。在外销事务结算方法方面， 我国家具出口企业多以 FOB 方法进行结算，对少数客户也采纳 CIF 方法进行结算。在 FOB 方法下，产品前期的物流、报关、及装船等费用由出口企业承当，后续海运费用则 由客户承当。CIF 方法下，则由卖方承当运费、保险费、报关费、租船订舱费等悉数费 用。2021 年受海外疫情发酵影响，海运集装箱及运力严重，致使订舱及海运本钱大幅攀 升。FOB 方法下，尽管我国家具出口企业表观不承当运费，但实践客户可能会要求产品 降价等方法来向卖方转嫁本钱压力，因而 2021 年我国家具企业出口事务赢利端均在不 同程度上遭到了海运本钱上涨的影响。到现在海运本钱已大幅回落，咱们估计下一年海 运本钱回落对家具出口企业盈余端影响趋弱。但是前期受制于严重铺位及昂扬海运本钱， 客户下单会集且下单周期有所延伸，咱们以为跟着海运本钱回归正常，客户下单节奏也 将逐渐回归常态。

　　纸浆供应依然偏紧，但正逐渐缓解。近期跟着前期停机纸厂逐渐康复正常出产秩序， 全球纸浆供应链严重压力有所缓解，全球纸浆发运量逐渐修正，2022 年 7 月全球纸浆发 运量 406 万吨，同比-1.22%，根本康复至上一年同期水平。其间，跟着芬兰 UPM 工厂罢 工完毕，海运发运量快速修正，10 月发运量到达 1175 船，为 2020 年 1 月后的最高水 平。加拿大浆厂 Canfor 浆厂发运量亦有小幅修正，但仍处于偏低水平。从我国纸浆进口 维度看，当时我国纸浆进口同比萎缩的状况依然继续。咱们以为跟着全球纸浆发运量的 继续修正，估计我国纸浆进口量的压力或有所缓解。

　　欧洲和我国港口木浆库存年内根本保持安稳。从纸浆首要消费地库存状况来看，至 2022 年 9 月欧洲本性浆及漂白针叶浆库存天数别离为 35 天和 22 天，库存水平根本稳 定。我国港口纸浆库存则相对足够，到 2022 年 9 月，我国青岛港、常熟港、保定港 纸浆库存别离达 117/51.3/3.7 万吨，年内各港口纸浆库存小幅动摇，全体保持安稳。

　　短期无针叶浆新增产能投进，阔叶浆新增产能估计至 2022 年末供应我国商场。从 全球浆厂扩产状况来看，年内无针叶浆新增产能投进，且未来 1-2 年新增针叶浆产能的 量也相对较少。详细来看，加拿大 Paper Excellence、芬兰 Metsa、越南 VNT19 估计分 别于 2023Q4、2023-2024、2024 年新增针叶浆产能 35/90/19 万吨。阔叶浆产能方面，智 利 Arauco 估计于 2022Q3-Q4 新增产能 156 万吨，其间绝大大都产值将供应我国商场； 乌拉圭 UPM 和巴西 Suzano 估计别离于2023Q1、2024Q2 新增阔叶浆产能210/255 万吨。

　　纸浆供应严重局势正逐渐缓解，木浆价格回落拐点渐行渐近。一般纸浆价格的现期 差对纸浆现货价格的走势有必定提早反响，当纸浆价格现期差为正值时后续纸浆现货价 格多会回落，而当现期差为负值时，后续纸浆现货价格多会上涨。自 2022 年 8 月后， 我国纸浆价格现期差继续为正，商场看空纸浆价格心情较强。一起我国纸浆进口量同比 增速于 2022 年 8/9/10 接连 3 个月为正，且 UPM 及 Canfor 木浆发运量在继续修正，我 国纸浆供应严重局势正逐渐得到缓解。因而，咱们判别跟着供应端压力逐渐散失，木浆 价格回落拐点渐行渐近。 中期维度看纸浆价格或于 2023Q1-Q2 回落。从供应端看，全球纸浆发运量继续回 暖，前期停机浆厂逐渐康复正常出产秩序，叠加 Arauco 于 Q4 或有 156 万吨阔叶浆产能 开释，UPM 于 2023Q1 或有 210 万吨阔叶浆产能开释。咱们估计我国纸浆供应紧缺的局 面或将逐渐得到缓解。从需求端看，受全球经济衰退，通胀高企，美国加息等要素影响， 下流需求疲弱，纸企接受高价浆的志愿下降，使得纸浆价格进一步上涨动力缺乏。因而， 在当时供应端压力有望逐渐缓解，需求较弱无法给浆价供应有力支撑的局势下，咱们认 为纸浆价格或于 2023H1 左右回落。

　　若木浆价格回落，特种纸企业短期赢利弹性更强。获益于当时特种纸下流需求高景 气及特种纸纸企与下流客户深度绑定长时刻协作的联系，纸浆价格回落时特种纸纸企赢利 空间也有望进一步翻开。经过比照仙鹤股份产品出售均价与我国纸浆价格的走势，咱们 发现特种纸的出售均价变化会略滞后于浆价的变化 3-6 个月。以 2019 年走势为例，仙 鹤的产品均价下行要滞后于浆价下行时点大约 3 个月。一起，后续产品均价的下滑起伏 也小于浆价下行的起伏。因而，咱们以为若后续纸浆价格回落，特种纸纸企的赢利弹性短期有望进一步开释。

　　大宗纸价格短少本钱端及需求端支撑，大宗纸纸企盈余才能或随浆价回落呈弱复苏 趋势。当时大宗纸赢利端受浆价继续高位显着承压，木浆系纸品吨毛利均在 0 元/吨徘 徊。展望 23 年，跟着浆价回落木浆系纸企盈余端或将有所回暖，但一起浆价对木浆系 纸品价格端的支撑也将趋弱，咱们以为下一年木浆系大宗纸纸企盈余端或呈现弱复苏态势， 赢利弹性小于特种纸纸企。

　　下流需求冷淡，国废价格回落。受下流需求冷清及工厂端废纸库存足够等要素影响， 国废价格自 2022 年 7 月后呈现大幅回落，到 2022 年 12 月 1 日，废旧黄板纸价格约 2129 元/吨，同比-15.18%。一起，近期我国瓦楞纸进口量较前期有所回落，2022 年 10 月，我国瓦楞纸进口量单月值为 20.86 万吨，同比-8.28%。我国废纸系包装纸价格端成 本面和供应面的支撑作用削弱。

　　箱板纸价格相对坚硬，瓦楞纸价格走弱。疫情影响下，包装纸下流需求继续疲弱， 叠加下流工厂库存均处于高位，商场交投清淡，废纸系包装纸价格均有必定下行。到 2022 年 12 月 2 日，我国箱板纸/瓦楞纸商场均价别离为 4750/3525 元/吨，同比-7.77%/ - 15.81%，废纸系包装纸价格已根本触底。咱们估计包装纸价格在弱需求及弱本钱支撑情 况下将保持弱稳运转。

　　废纸系盈余才能改进仍需静待需求复苏。2022 年下半年国废价格的快速回落短期 协助废纸系包装纸纸企翻开赢利空间，箱板纸和瓦楞纸毛利率短期快速上扬。但是，由 于需求端疲软叠加国废价格回落致使箱板瓦楞纸价格本钱面支撑走弱，箱板瓦楞纸吨毛 利在纸价回落挤压下快速下滑。因而，咱们估计国废价格和箱板瓦楞纸价格上升以及废 纸系纸企盈余端回暖均仍需静待需求复苏。

　　2.3.1 文具：“双减”方针影响相对有限，“以价补量”或推动会集度快速进步

　　“双减”方针对我国文具职业冲击或较为有限，消费晋级趋势下“以价补量”驱动 职业扩容。书写东西及学生文具消费需求偏刚性，咱们以为其需求量受“双减”方针的 影响相对有限。一起近年来我国书写东西人均零售额同比增速均高于人均零售量的同比 增速，阐明跟着我国文具职业开展逐渐进入老练阶段，职业规划扩容的首要驱动力逐渐 切换为文具零售价格的进步。咱们以为“以价补量”趋势将继续推动我国文具职业规划 增加。依据 Euromonitor 猜测数据，至 2026 年我国书写东西职业规划有望到达 349.96 亿 元，未来 5 年复合增加率有望到达 7.16%。

　　职业会集度继续上行但与美日比较仍有距离，职业龙头商场比例有望随高级文具消 费占比扩展而继续进步。我国文具职业商场会集度继续上行，CR3 商场占有率由 2011 年的 16.5%进步至 2021 年的 36.5%，但与美国 CR5 超越 70%、日本 CR2 超越 45%的竞 争格式比较，未来仍有非常宽广的增加空间。一起，咱们以为当时价格逐渐成为推动我 国文具职业扩容的趋势下，高级文具产品的占比有望逐渐扩展，龙头文具企业有望凭仗 在品牌力和产品力方面的优势进一步抢占商场比例，推动职业会集度加快进步。从品牌 商场比例来看，2021 年晨光在我国零售书写东西商场中品牌占有率高达 26.1%，显着领 先第二名得力（7.7%）。未来晨光股份在夯实传统文具事务的基础上，进一步在作业集 采以及精品文创范畴发力，其文具龙头位置有望进一步凸显。

　　2.3.2 近视防控：方针催化职业景气量高，离焦镜浸透率进步驱动职业快速扩容

　　我国近视人口数量不断攀升且向低龄化开展。近年来我国近视人口数量及近视产生 率继续走高。依据国家卫健委及欧睿咨询《我国镜片职业白皮书》中发表数据，至 2020 年我国近视人口数量已达 6.6 亿人，近视产生率已高达 47.1%。一起，我国近视人口低 龄化问题杰出。依据国家卫健委查询数据，2020 年我国儿童青少年全体近视率达 52.7%， 较 2019 年上升 2.5pcpts，较 2018 年下降 0.9pcpts，其间 6 岁儿童近视率为 14.3%，小学 生为 35.6%，初中生为 71.1%，高中生为 80.5%。

　　我国儿童青少年近视防控仍负重致远。全球各国均高度注重儿童青少年近视防控问 题，其间美国、澳大利亚、德国经过加大筛查力度、进步户外活动时刻、树立儿童青少 年视觉档案等举动在青少年近视防控范畴已取得优异作用。近年来我国政府对儿童青少 年近视问题的注重度继续进步，相关近视防控方针不断强化，依据国家卫健委数据，至 2020 年我国各类儿童青少年集体近视率较 2018 年均有小幅下降，近视防控已初见成效。 但是，我国儿童青少年近视率全体状况与 2030 年的防控要求（《归纳防控儿童青少年近 视实施方案》提出至 2030 年我国 6 岁儿童近视率操控在 3%左右，小学生近视率下降到 38%以下，初中生近视率下降到 60%以下，高中生近视率下降到 70%以下）比较仍存在 较大的距离，我国儿童青少年近视防控仍负重致远。

　　方针力度不断加码，我国近视防控职业空间宽广。自 2016 年以来，我国针对儿童 青少年近视防控问题的方针力度继续晋级。2018 年 8 月教育部、国家卫生健康委员会等 8 部分联合印发的《归纳防控儿童青少年近视实施方案》对我国近视防控作业提出详细 的阶段性方针，对各年龄段儿童青少年近视率下降提出清晰要求，并从家庭、校园、学 生等不同主体执行近视防控办法，标志我国儿童青少年近视防控上升至国家战略高度。2021 年 4 月教育部作业厅、卫健委等十五部分联合发布《儿童青少年近视防控光亮举动 作业方案（2021—2025 年）》，进一步提出到 2025 年每年继续下降儿童青少年近视率， 有用进步儿童青少年视力健康水平的作业方针。方针继续催化为我国儿童青少年近视防 控需求供应坚实支撑，近视防控职业生长空间宽广。

　　当时离焦镜产品浸透率依然较低，销量规划有望随浸透率进步快速增加。比照当时 近视防控干流产品离焦镜、OK 镜、阿托品，离焦镜具有近视防控作用较好、简直无副 作用及并发症、儿童青少年运用难度低、途径推行门槛相对较低及价格较 OK 镜廉价具 有性价比等特色，归纳优势杰出，咱们以为离焦镜产品相较 OK 镜及阿托品，其浸透率 更易快速进步。依据爱博医疗公司公告，2021 年我国离焦镜职业批发端商场规划约 20 亿元，以当时离焦镜职业 500-1000 元/副的出厂价格测算，2021 年我国离焦镜出售量约 200-300 万副，比照我国约 1.15 亿人的 6-18 岁近视人口，当时离焦镜产品浸透率缺乏 5%。考虑到近视防控方针催化力度及离焦结构镜相对杰出的防控作用和性价比，较低的 途径推行门槛，咱们以为离焦镜产品浸透率有望快速进步。假定至 2030 年我国儿童青 少年近视率继续走低但仍保持在 50%以上水平，离焦镜产品浸透率进步至 20%，换镜周 期 1.5 年，估计至 2030 年我国离焦镜出售规划有望打破 1700 万副。

　　大都离焦镜产品均为近两年上市，明月镜片有望获益于离焦镜职业扩容。现在具有 离焦镜产品的公司包含蔡司、依视路、豪雅、明月镜片、爱博医疗等，其间除蔡司生长 乐产品于 2010 年上市，其他产品均为近年来上市，全体出售量有望随离焦镜产品浸透 率进步及职业扩容不断增加。依据爱博医疗公告内容，当时蔡司、依视路、豪雅等世界 巨子离焦镜产品商场比例较高，2021 年世界厂商批发口径出售规划约为 10 亿元，占离 焦镜全体批发口径商场规划约 50%。国产品牌明月镜片有望凭仗差异化的产品战略、突 出的途径力及产品性价比逐渐取得比例进步。

　　电工照明职业稳健增加，无主灯产品浸透率不断进步。从我国电工照明职业各细分 板块来看，插线板职业：依据华经工业研究院数据，2015-2021 年我国插排职业商场规 模由 102.35 亿元增加至 145.71 亿元，CAGR 为 6.06%，职业开展已进入老练阶段；墙 开职业：2021 年我国墙面开关插座职业规划 240.55 亿元，2017-2021 年 CAGR 达 4.76%。 从竞赛格式方面看，公牛集团商场比例超 20%，位居我国墙面开关插座职业首位。照明 职业：2017-2021 年我国 LED 照明职业商场规划由 6358 亿元增至 9428 亿元，CAGR 达 10.35%，职业依然处于稳健生长阶段。一起比如无主灯等产品现在依然处于浸透率快速 进步阶段。依据群核科技发布的《2022 上半年家居职业趋势调查》，2022 上半年各户型 无主灯产品占比较 2021H1 均有显着进步。

　　原材料价格拐点已现，盈余“剪刀差”有望扩展。电工照明职业上游原材料铜材、塑料、组件、五金件、包材、电子件等价格仍在高位运转，但同比来看在边沿好转，其 中铜价自 2022 年 5 月以来同比增速继续为负值；塑料价格指数自 2022 年 2 月以来同比 增速继续为负，且降幅不断扩展；锌板价格接连 7 个月同比为负，估计后续大部分原材 料品类均价同比增速将转负，板块内企业制作本钱压力有望不断缓解。与此一起，本年 以来面临原材料提价冲击，板块内部分企业继续经过优化产品组合、调整营销战略等方 式进步产品均价，而照明电工品牌尤其是自主品牌在提价后为保持品牌调性，一般不会 向下调价，在大宗产品期货价格已显着回落的状况下，短期内有望构成赢利弹性，咱们 看好后续盈余“剪刀差”带动职业景气量反弹。

　　2.4.2 家居建材零售：专业家居建材卖场仍主导，数字化及高频消费赋能成干流

　　我国住所交给方法决议家居消费流量进口涣散。一般来说，新房交给方法决议家居 家装需求在哪里集合及工业的开展方法。美国、欧洲、日本、韩国等住所工业化开展较 早的国家，房子在建造过程中以标准化款式和交给方法为主，装饰与根本家居家装更多 选用会集化收购，家居产品需求首要集合在 B 端。而我国现在新房交给仍以毛坯房交给 为主，家居家装工业首要面向 C 端顾客，除了家具卖场等流量环节，还存在很多为个 体家庭装饰的家装公司，在家居产品消费流量进口方面较其他国家要涣散。

　　产品标准化程度、服务装置等特色决议家居装饰装饰专业途径仍占主导位置。据 Euromonitor 计算的零售数据，当时我国室内家居产品出售途径结构中，家居装饰装饰等 专业途径占比挨近 70%，尽管近年来受电商分流等影响这一途径零售额占比呈逐年下降 趋势，但仍为当时家居产品消费流量首要聚集节点。咱们以为未来在标准化程度低、交 付对人工依赖度较高的家居家装职业，单品类厂商或零售商在数据堆集与运用方面具有 必定限制，而线下专业途径商尤其是大型连锁类家居卖场凭仗一站式多品类掩盖与海量 数据支撑将继续占有家居零售主导。

　　传统卖场数字化转型继续，“低频变高频”将成干流。跟着上游品牌闻名度进步和 线下各类途径冲击，传统卖场转型火烧眉毛。现在我国传统卖场转型方法首要有两方面： 一是数字化转型，如竟然之家与阿里巴巴牵手，全面深化在新零售范畴的协作，打造数字化卖场，包含卖场的数字化硬件建立、门店与线上买卖的打通等；二是业态晋级，“低 频变高频”，用快消品、抢手活动给门店带来流量，再凭仗规划精巧的家具和日子化场景 体会，激起顾客的潜在购买愿望，并进步顾客的重复购买率，如美凯龙引进餐饮、 文娱、健身等一站式日子服务，竟然之家早在 2015 年起逐渐于卖场引进院线、餐饮、 儿童文娱、教育、养老、健身等事务，将用户招引和留在竟然之家的场里，构成联动高 频的消费触达。

　　2022 年轻工制作板块在疫情重复、地产出售疲软等不确定性要素扰动下承压显着， 但细分赛道龙头在窘境中体现出相对较强的运营耐性。近期地产影响方针不断出台、疫 情防控方针加快优化，消费环境有望逐渐好转，轻工制作职业成绩与估值有望完成触底 上升，咱们仍坚持咱们前期观念：以为我国内销商场机会大于外销商场，各细分赛道中 活跃革新企业有望继续取得开展先机，完成杰出开展。

　　家具：要点注重内销商场疫后复苏，龙头市占率进步。（1）估值筑底上升趋势清晰： 方针放松→地产出售增速转正→地产链后周期个股估值进步；（2）疫情后需求有望强势 回补：新房出售以期房为主，期房出售后均匀 18-24 个月交房→2022 年全年交房有望维 持快增加→疫情扰动之下，家装需求拖延→疫情平缓之后，家具、厨电、照明电工等需 求加快开释→龙头企业有望完成收入与市占率双进步。咱们以为当时时点地产方针继续 放松，地产链后周期板块估值筑底，叠加“保交给”相关方针推动落地，2023 年潜在地 产引致需求不弱，后续家具板块有望完成估值与成绩双修正。

　　造纸与包装印刷：细分赛道格式优化，强者恒强。（1）木浆系：受全球产品浆供应 严重、人民币汇率价值下降、动力和海运本钱上涨等要素，当时木浆系纸企本钱端短期承压。 而当时职业下流需求疲弱，木浆系制品纸纸价上涨动力有限。随后续需求回暖，叠加能 源和海运本钱逐渐回落，纸企盈余有望回转。

　　作业及近视防控：消费晋级继续，耐性犹在。（1）文具：疫情扰动下，文具消费需 求的刚性特色及耐性得到有用凸显，看好随疫情边沿好转前期滞后需求的快速开释。同 时，咱们估计“双减”方针对学生文具和书写东西的消费量影响或较为有限，未来我国 文具职业扩容的首要驱动力将切换为价格的增加，龙头文具企业凭仗杰出的品牌力和产 品力有望继续获益。

　　照明电工与智能家居：盈余“剪刀差”有望闪现，职业竞赛途径为王。短期地产宽 松方针接连发布利好板块估值抬升，细分龙头有望凭仗原有强途径力、智能家居生态拓 展及 TO B 事务等拓宽会集度继续进步。

　　家居建材零售：专业家居建材卖场仍主导，数字化及高频消费赋能成干流。当时我 国室内家居产品出售途径结构中，家居装饰装饰等专业途径占比较高。咱们以为未来在 标准化程度低、交给对人工依赖度较高的家居家装职业，单品类厂商或零售商在数据积 累与运用方面具有必定限制，而线下专业途径商尤其是大型连锁类家居卖场凭仗一站式 多品类掩盖与海量数据支撑将继续占有家居零售主导。

　　（本文仅供参考，不代表咱们的任何出资主张。如需运用相关信息，请参阅陈述原文。）